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21/06/2022
Publications économiques

Baromètre Risque Pays et Secteurs - Juin 2022

Une récession pour éviter la stagflation ?

Quatre mois après le début des hostilités en Ukraine, de premiers enseignements peuvent être tirés : le conflit, parti pour durer, a d’ores et déjà bouleversé les équilibres géoéconomiques mondiaux, provoquant de nouveaux mouvements tectoniques dont les répercussions, sans aucun doute majeures, restent pour l’heure peu évidentes à discerner et circonscrire – a fortiori à quantifier. A court terme, comme nous l’expliquions encore récemment, la guerre exacerbe les tensions sur un système productif déjà fortement mis à mal par deux ans de pandémie, et renforce le risque d’atterrissage brutal de l’économie mondiale : alors que celle-ci semblait surtout sous la menace stagflationniste il y a quelques semaines, le changement de ton des principales banques centrales, confrontées à une accélération continue de l’inflation, a fait ressurgir le spectre d’une nouvelle récession – en particulier dans les économies avancées.

Si la très forte volatilité observée en mars/avril a laissé place à une relative stabilisation, en moyenne, des prix des commodités, ceux-ci restent en effet très élevés (alimentaire et énergie notamment), et le resteront probablement tant que la croissance économique mondiale n’aura pas sérieusement ralenti. Les marges de manœuvre côté offre sont en effet extrêmement limitées, alors que s’accumulent les mesures de restrictions aux exportations de produits alimentaires et que les sanctions occidentales (et les contre-sanctions russes) ciblent désormais l’ensemble des approvisionnements énergétiques. Une transmission continue, ou accrue, de la hausse des prix des intrants aux prix des biens et services, encore embryonnaire dans certains pays/secteurs, parait donc inévitable, d’autant que les pressions salariales, dans le contexte actuel, iront s’intensifiant. Autrement dit, le risque de stagflation a considérablement augmenté, les premières manifestations en étant même d’ores et déjà perceptibles.

C’est ainsi que la BCE a progressivement durci son discours, enjoignant le pas à la Réserve Fédérale américaine et à la Banque d’Angleterre, allant même jusqu’à pré-annoncer ses futures hausses de taux à horizon fin d’année. A l’instar des autres grandes banques centrales (Banque du Japon exceptée), la BCE n’a en effet d’autre choix, dans le strict cadre de son mandat, que celui de resserrer significativement sa garde, quitte à provoquer un ralentissement brutal de l’activité et raviver les craintes d’une nouvelle crise souveraine européenne – craintes qu’elle s’est d’ailleurs immédiatement empressée de (vouloir) dissiper en réaffirmant son intention d’éviter toute fragmentation excessive des marchés financiers.

Rien de tel néanmoins dans notre scénario central selon lequel – à l’instar du consensus actuel – l’activité devrait progressivement ralentir, entrainant dans son sillage les prix à la consommation. Plus généralement, nous pensons qu’un atterrissage en douceur de l’économie mondiale est toujours possible, même s’il parait nettement plus improbable qu’en début d’année : le chemin de crête permettant d’éviter à la fois récession et stagflation est de plus en plus étroit et la tentation de déclencher la première pour éviter la seconde de plus en plus grande. Le prix à payer, en cas d’échec, sera d’autant plus élevé que le policy mix sera devenu particulièrement illisible et déstabilisant, entre austérité monétaire et compensation budgétaire : rien ne permet d’exclure qu’à vouloir éviter l’une au prix de l’autre, nous ayons finalement les deux.

Dans cet environnement international pour le moins complexe, nous avons procédé au déclassement de 19 pays, dont 16 en Europe – Allemagne, France, Royaume-Uni et Espagne notamment – et à seulement 2 reclassements (Brésil et Angola). En termes sectoriels, le nombre de déclassements ce trimestre (75 au total contre 9 reclassements) met en lumière la progressive diffusion de ces chocs successifs, sur l'ensemble des secteurs, aussi bien ceux intensifs en énergie (pétrochimie, métallurgie, papier, …) que ceux plus directement liés au cycle de crédit (construction). Alors que l’horizon continue de s’obscurcir, les risques sont naturellement baissiers et aucun scénario ne peut décidément être écarté.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

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